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聯儲局將利率溫和地推進限制性區域

08/05/2023

要點

  • 聯邦公開市場委員會在 5 月的會議上將政策利率上調 0.25% 至 5-5.25% 的區間,促使利率高於當前的通脹水平,意味已進入“限制性區域”。我們預計當局會在 6 月再加息0.25%,並將利率維持在該水平 (5.25%-5.5%) 至 2024 年第二季度。收緊銀行貸款標準、債務上限和宏觀數據可能會影響聯儲局日後的決策。
  • 鮑威爾明確表示,聯邦公開市場委員會必須在壓抑通脹至2%的目標水平和維持銀行體系,以及更廣泛金融市場的資金流動性和穩定性之間保持平衡。總體而言,聯儲局的決定和發放的信息大致上也符合市場預期。無論當局於現在還是在 6 月會議後才暫停加息,貨幣緊縮政策顯然已成過去,這對債券和股票估值是利好消息。
  • 隨著政策利率接近見頂,我們保持溫和的風險偏好。由於近期市場對金融體系和經濟放緩的擔憂,我們專注投資級別債券,亦同時鎖定目前收益率。我們預計金融、房地產和科技行業的盈利將進一步倒退,因此美國股市於短期將出現整固。然而,隨著基本面開始與經濟現況更一致,我們可能會在下半年看到吸引的回報。

發生什麼事?

  • 一如預期,聯邦公開市場委員會在 5 月份的議息會議上,將政策利率上調0.25%至5-5.25%的區間, 投票一致同意維持更限制性的貨幣政策。此外,聯邦公開市場委員會宣布“將繼續減持美國國債”,以進一步縮減其資產負債表規模和金融體系中的資金流動性。我們認為聯儲局將在 6 月會議上再次加息0.25%,把政策利率推高至 5.25-5.5% 的區間。
  • 聯儲局正面對數個重大問題,例如通脹、經濟放緩、突然脆弱的金融體係等等。無論聯儲局於現在還是在 6 月會議後才暫停加息,貨幣緊縮政策顯然已成過去, 這表明市場利率已見頂(我們認為美國國債收益率在去年11 月已見頂)。
  • 聯儲局和市場之間不一致的地方,就是市場期待聯邦公開市場委員會在 2024 年第一季度末前減息三次。聯儲局再次明確表示,如果到 2023 年底通脹率仍高於其 3% 的預期 ,當局將延長維持政策利率不變的時間,以確保通脹放緩回到 2% 的長期目標。按照過去的情況,聯儲局在暫停緊縮貨幣政策計劃後約六個月會開始放寬政策。在這個經濟週期中,聯儲局因致力降低通脹目標,使利率保持高企的時間可能比市場預期長。
  • 在 3 月份的議息會議上,聯儲局對進一步收緊政策的必要性表現出堅定的信心。然而隨著銀行業危機的擴大,現在看來聯儲局在決定未來是否有必要收緊政策時將更加依賴數據,以顧及銀行系統面對的壓力。前瞻性指引顯然不太明確。
  • 美國勞動市場仍然緊拙,就業增長看起來相對健康。儘管職位空缺有所減少,但參與率的上升表明對勞動力的需求依然強勁。工資漲幅亦從去年 3 月的 7% 頂峰放緩至今年 3 月的 5.1%。儘管如此,鮑威爾主席指出,工資和通脹往往會一起上升。因此,若工資漲幅回落至2.2% ,即上一個經濟週期的平均水平,將有助降低整體通脹率。
  • 目前通脹前景可以說是好壞參半。過去幾個月,美國消費者通脹率從去年 6 月的 8.9% 頂峰放緩至今年 3 月的 5%。然而美國勞動市場仍然緊拙,新增就業機會保持健康,這使勞動力需求保持穩健,令工資增長強於正常水平。此外,有些人擔心中國的經濟重啟可能會給大宗商品價格帶來上行壓力(我們認為這風險被誇大,因為以往的中國經濟增長多以消費和服務為主導)。
  • 按照過去的情況,更高的政策利率和更高的市場利率確實會對經濟造成負面影響。此外,隨著較高的利率減緩消費和投資支出,失業率上升,工資亦會放緩。值得注意的是,美國消費者通脹受到房屋和出租物業價格上漲所影響。但多個調查顯示,房價幾個月來一直在穩步下降,而租金也從高峰期回落。綜觀過去,市場指數價格及其反映在計算通脹數據之間存在滯後。大多數經濟學家估計,我們應該開始看到與住房相關的通脹數據下降,這應有助降低通脹,程度可能超出市場估計。

資料來源:彭博、滙豐環球私人銀行及財富管理,數據截至2023年5月3日。

  • 聯儲局、財政部和聯邦存款保險公司 (FDIC) 已採取措施改善銀行系統資金的流動性,並防止銀行業的系統性危機。鮑威爾表明聯邦公開市場委員會必須在壓抑通脹至2%的目標水平和維持銀行體系,以及更廣泛金融市場的資金流動性和穩定性之間保持平衡。 即使面對持續高企的政策利率,聯儲局仍向銀行系統提供大量貸款,並制定了銀行定期融資計劃 (BTFP),目的是防止銀行因資產負債表未被發現的損失而出現短期融資問題。
  • 美國在債務上限的僵局,對聯儲局來說亦是一個難題。雖然財政和貨幣政策應保持獨立,但在融資問題和缺乏信貸很快開始對經濟產生不利影響的情況下,聯儲局可能難以繼續加息。雖然一眾專家對債務上限危機決議的限期意見不一,但聯邦政府收入減少顯然促使當局有需要更快作出結論。值得注意的是,由於政府需要面對區域銀行的資金流動性問題,解決債務上限危機似乎更為重要。美國聯邦存款保險公司的庫房必須保持充裕,才能繼續為銀行系統提供足夠的支持。進一步發債是政府提供流動性資金的一項明確途徑 。

投資摘要

  • 我們似乎已接近貨幣政策緊縮週期的尾聲,這有助支持債券收益率維持在目前水平,我們認為美國國債收益率已見頂(大概在去年 11 月已達頂峰)。
  • 對於債券投資者,我們維持中等存續期(5-7 年)的立場,因為鎖定目前的高利率實屬合理。由於近期市場對金融體系的擔憂,我們偏好成熟和新興市場的投資級別債券。
  • 近期金融行業出現問題,令我們預計金融、房地產和科技企業的盈利將倒退,令美國股市在短期內可能進一步整固。企業盈利預測可能需要再進一步下調,以充分反映剛剛開始的美國經濟放緩和持續的通脹減緩。因此,我們繼續專注具有強大市場地位和利潤的企業,以及那些通過明智投資管理成本或提高生產力的企業。隨普基本面更符合經濟現況,估值在今年稍後將更具吸引力,我們預計下半年會有更大的上漲空間。
  • 至於美元,市場有可能追隨聯儲局政策利率見頂的趨勢,令我們有理由相信美元已見頂,而美元長期估值過高亦將持續下調。

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