2026年10月12日
概要
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对投资者而言，现时的法国政府债券令人有点索然无味。法国与德国10年期政府债券之间的息差已扩阔至15年来最高水平。预算赤字持续、公共债务高企及议会分裂，均令市场质疑法国政府能否在2027年总统大选前把财政状况整顿好。
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伊朗冲突导致油价急升，是造成2026年债市震荡的主因之一。这可见于今年债券及石油市场的隐含波幅（按MOVE指数及石油VIX指数衡量）走势重叠。
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虽然亚洲占全球本地生产总值约40%及预测经济增长约60%，但在环球私募信贷资产的占比只有5%。这明显失衡主因在于亚洲借贷市场仍然由银行主导，占区内信贷供应约88%。
本周重点图表——攀越“忧虑之墙”
市场在过去数年面对更多不确定性，包括百年一遇的疫情、商品价格急升，及以规则为本的全球既有秩序瓦解。虽然如此，市场仍然表现出深厚韧力。标普500指数逼近8,000点便再次印证了这一点，即使油价高企、联储局偏鹰、债息急升，以及市场日益关注AI造成人类生存风险(Existential Risk)亦无阻升势。
新冠疫情后的复苏主要受大规模政策刺激支持。2022年的商品冲击则因环球经济体重新部署供应链而减退。“解放日”后的市场表现，正好是地缘政治风险溢价短暂上升的典型例子。而在目前，不寻常的利润增长成为了主要支撑。市场预期2026年环球利润增长达36%，美国为34%，这是长期平均水平的三至四倍。
但这不代表前景一片明朗。市场评级下调，反映债息上升及地缘政治因素确实具有其影响力。每股盈利增长或于2027年放缓，而假如AI资本开支热潮未达预期，盈利评级便可能遭到下调。此外，市场目前集中于科技及商品。利润增长范围扩展将会是来年的重要主题。
与此同时，债息居高不下，对估值计算亦会构成持续威胁——增加现时买入股票的机会成本。我们已在市场内一些对利率较敏感的板块看到局部弱势：罗素2000指数自8月高位跌近10%，评级较低信贷的息差亦扩阔。但目前为止，普遍企业基本因素似乎仍然稳健，足以抵御此轮风暴。
市场焦点
中国股票：下一个热潮？
当传奇歌手陷入事业低潮，一般听众只会暂停关注，直至下一首热门单曲推出。听众稍迟重拾潮流，当中并无任何代价。但公开市场便没有这种奢侈机会。当转势变得明朗，市场往往已经反弹，能轻松获取的升幅早已一去不返。
中国股票是否正迎来这种复苏？虽然短期内气氛继续受到内需疲弱，及从AI获利的证据有限所拖累，但基本因素渐见改善。在持续通缩三年后，国内生产总值平减指数终于转为正数，此乃受惠于北京为遏止破坏性价格战推出的“反内卷”政策。另一方面，企业盈利录得低双位数增长，尤其是具战略性的境内行业。
重点是中国股票或为全球AI交易提供具吸引力的对冲。中国的科技生态系统受科技本土化及高端制造业所支持，并跟随中国本身的周期，因此其盈利受美国巨型云端营运商资本开支风险的影响较少。
投资价值及其任何收益可升可跌，投资者可能无法收回最初投资的金额。息率水平不获保证，日后可升或可跌。仅供参考，不应视为投资特定公司、国家、产品、策略、行业或证券的建议。多元化并不能确保盈利或防止亏损。所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。汇丰对未能达到该预测、预计或目标，概不承担任何责任。指数回报假设所有分派均会再投资，且不反映费用或开支。您无法直接投资于指数。资料来源：汇丰投资管理、FactSet、彭博及Macrobond。数据截至2026年10月9日（英国时间上午7时30分）。
市场动向…
法国政府债券的弱势
对投资者而言，现时的法国政府债券令人有点索然无味。法国与德国10年期政府债券之间的息差已扩阔至15年来最高水平。预算赤字持续、公共债务高企及议会分裂，均令市场质疑法国政府能否在2027年总统大选前把财政状况整顿好。
有言论认为债市具有自我调节功能。金融状况收紧会限制增长，降低欧洲央行加息的意愿，而市场已下调进一步加息的预期。此外，即使国内形势不稳，但眼前危机或会使政治人物强推不受欢迎的削减开支措施。欧洲央行亦设有其买债工具（即传导保护工具），协助遏制市场动态失去秩序。
按目前息率计算，如果法国政府提出可信的财政规划，法国债券可带来吸引的套息及潜在资本增值。但现阶段息差仍有进一步扩阔及波动的风险。
油价有否圆满结局？
伊朗冲突导致油价急升，是造成2026年债市震荡的主因之一。这可见于今年债券及石油市场的隐含波幅（按MOVE指数及石油VIX指数衡量）走势重叠。不过，近期两项波幅指标脱钩，反映出现了新的情况：尽管油价回稳，但债市仍遭到持续抛售、走势反复。
这可能是息率的初期升势衍生出债券本身的问题。西方央行转向鹰派令通胀预期靠稳，反映市场相信当局有能力遏止通胀，这推高了实际息率，使投资者转为关注债务的可持续性。
因此，虽然油价下跌或仍有助降低息率，但各国政府面对维持开支的持续压力，而当中很多压力正正源于引发当前局面的复杂地缘政治因素。加上巨型云端营运商的发债规模可能继续庞大，因此投资者不应期望油价下跌就能令所有问题迎刃而解。
亚洲贷款
虽然亚洲占全球本地生产总值约40%及预测经济增长约60%，但在环球私募信贷资产的占比只有5%。这明显失衡主因在于亚洲借贷市场仍然由银行主导，占区内信贷供应约88%。传统银行偏好借款需求传统的大型企业，导致较具活力的中型市场企业缺乏灵活的过渡性资金。
对于另类贷款机构而言，这种供求失衡带来了潜在机会。目前在亚洲营运的私募信贷基金只有744只，远低于美国的超过2,100只，市场显然未见过份挤拥。对比西方的同类型交易，亚洲贷款机构可要求高出2%至4%的息率，而且存续期较短、抵押品的保障亦更佳。
归根究柢，高度集中于美国及欧洲资产，会令投资者承受关连性较高的经济周期及借款人特征风险。提高于亚洲的配置，将可为现代投资组合提供日益难寻的多元化投资优势。
过往表现并非未来回报指标。息率水平不获保证，日后可升或可跌。仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。多元化并不能确保盈利或防止亏损。所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。指数回报假设所有分派再投资，不反映费用或开支。您不能直接投资于指数。所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。汇丰对未能达到该预测、预计或目标，概不承担任何责任。资料来源：汇丰投资管理、Macrobond、彭博、Refinitiv及Factset。数据截至2026年10月9日（英国时间上午7时30分）。
| 重要事件及数据公布 |
上周市场概况
本周市场展望
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| 市场回顾 |
环球股市个别发展，市场持续忧虑息率及能源成本高企。美国国库券息率回落，国库券债务拍卖反应理想；财政忧虑则继续使法国政府债券受压，英国政府债券债息亦向上。美股大致平稳，标普500指数及纳斯达克指数在第三季盈利季度前夕上试新高，惟对利率敏感的罗素2000指数持续疲弱。大部分欧洲股市指数低收，市场日益忧虑经济前景；日经225指数则窄幅波动。新兴市场股票方面，巴西股市领涨，财政前景转趋乐观；亚洲市场则大致下跌。南韩第三季晶片业盈利强劲，但Kospi指数仍然领跌；上证综合指数在假期后复市亦向下。汇市方面，美元指数变动不大，主要货币走势呈现分歧。
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