2026年7月9日
Rodolphe Bohn
滙豐私人銀行及財富管理外滙及大宗商品分析師
Willem Sels
滙豐私人銀行及財富管理環球首席投資總監
要點
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任何海外資產均隱含貨幣持倉，匯率變動會同時影響投資風險及回報。因此，管理外匯風險是構建投資組合的重要一環。
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我們視外匯為資產類別之一，主要基於其龐大的市場規模及流動性、對投資回報的影響、多元化的投資潛力，以及完善的交易機制。
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投資者可透過資產配置進行外匯對沖，同時了解主動及被動型貨幣管理的分別，以及兩者如何協助管理匯率風險。
只要持有海外資產（例如美國股票及海外物業），或在境內持有以外幣計價的資產（例如美元存款），便難免要承擔外匯風險。這些資產可帶來額外的投資機遇，但同時亦會增加風險。若能謹慎地管理外匯持倉，外匯可被視為一種資產類別，具備獨立的回報來源、多元化的特性及風險管理工具。即使投資者沒有直接買賣外匯，匯率變動仍會影響投資回報，因此管理投資組合中的外匯風險十分重要。
什麼是外匯配置?
外匯是將一種貨幣兌換成另一種貨幣，而匯率則以「貨幣對」（Currency pairs）的形式報價。前者稱為基準貨幣，後者稱為報價貨幣。例如，歐元兌美元報1.14，即代表1歐元可兌換1.14美元。外匯主要透過以下兩種方式成為投資組合的一部分：
隱含貨幣持倉：持有海外資產或在境內持有以外幣計價的資產。
主動貨幣持倉：透過貨幣對沖、遠期合約或主動型的貨幣覆蓋策略（是指不改變投資組合內的資產配置，而是獨立管理貨幣風險）調整或管理外匯風險。
當匯率變動時，即使海外資產的當地貨幣價格維持不變，但兌換成本地貨幣後的價值仍會改變。例如，本地投資者持有美國股票基金，全年以美元計錄得10% 回報；若同期本地貨幣兌美元升值8%，則兌換成本地貨幣後的回報可降至約2%；相反，若本地貨幣兌美元貶值8%，回報則可升至約18%。
外匯作為資產類別的四大因素
市場規模及流動性：根據國際結算銀行（BIS）三年一度的調查，2025年4月份全球外匯市場的每日平均成交額約9.6萬億美元；G10主要「貨幣對」一般具備充裕的流動性及較低買賣息差。
對投資回報的影響：匯率走勢足以影響環球資產兌換成為本地貨幣後的投資回報。
多元化的投資潛力：長遠而言，貨幣與股票及債券的相關性普遍較低，有助分散投資風險，但在市場波動加劇期間，相關性或會上升。
完善的交易機制：投資者可透過即期、遠期、掉期及期權等工具建立外匯倉位。
創造外匯回報的三大策略
套息策略（carry）：透過借入低息貨幣，投資於高息貨幣，以賺取兩者之間的息差。高收益率貨幣的貶值速度往往未必如市場預期般迅速。然而，當全球風險胃納急劇惡化時，套息倉位通常會迅速平倉。
價值策略（value）： 當貨幣相對於長期估值指標（如購買力平價）顯得「偏低」或「偏高」時可建立倉位，因預期估值偏離最終會逐步修正。
動能策略 （momentum）：順應近期匯率趨勢建立倉位，利用匯率在短至中期走勢持續的特點爭取回報。
外匯在投資組合中的角色
只要投資組合包含環球資產，便要承擔外匯風險；例如投資美國股票基金，即要面對美元兌本地貨幣的匯率波動。由於匯率波動對不同資產類別的影響各異，因此是否進行對沖，需視乎所作的投資而定。
債券：匯率波動是影響債券回報的重要因素，尤其是收益率相對較低的投資級別政府債券。5%至10% 的匯率變動，足以抵銷甚至倍增2% 至3% 的年度收益率，因此外幣債券比其他資產類別一般較需要進行貨幣對沖。然而，在某些情況下，過高的對沖成本亦可能蠶食回報。
股票：股票本身波動較大，因此匯率波動通常只佔整體回報變化的一部分。若投資期較長，額外對沖成本較高，不進行貨幣對沖亦屬合理選擇，但這會增加貨幣集中的風險，尤其是環球投資組合普遍集中於美元。若投資期較短，匯率變動則可能成為投資回報波動的重要來源。
另類資產： 基建及房地產等波動性較低的另類資產，其回報較容易受匯率變動所影響，因此適宜進行貨幣對沖。然而，私募股權及大宗商品等波動性較高的另類資產，本身的回報差距已相當明顯，匯率波動帶來的邊際貢獻相對較小。
值得注意的是，目前市場上不少互惠基金及交易所買賣基金（ETF）均設有內置貨幣對沖機制，為投資者提供更多選擇。然而，即使已進行貨幣對沖，匯率變動仍可能影響企業盈利、利潤率及競爭力，拖累股票表現；至於債券，匯率變動則可能因發行人持有跨貨幣負債而影響信貸息差。換言之，對沖雖可消除貨幣計價的直接影響，但相關資產對宏觀經濟因素的敏感度依然存在。
主動與被動型貨幣管理
主動型貨幣管理透過偏離基準的對沖比率，主動調整貨幣配置，以爭取回報及降低風險。例如，可提高預期將貶值貨幣的對沖比率，或降低預期將升值貨幣的對沖比率。
被動型貨幣管理按照既定規則，對固定比例的外幣持倉進行對沖。例如，100% 對沖比率代表完全對沖回基準貨幣；50% 則只對沖一半。投資者僅按既定比例管理貨幣風險，而不會試圖在此之外爭取額外回報。
總結
任何持有外幣資產的投資者，實在已經承擔了外匯風險。分別在於是主動管理這些風險，還是任由這些風險累積。以下幾點基本原則，不妨作為起步點的參考：
了解隱含貨幣持倉：在考慮任何主動型管理策略之前，應先掌握投資組合的貨幣配置。由於美元在環球股票及債券市場的比重較高，大部分投資者均面對美元集中的風險。
優先對債券進行貨幣對沖，再考慮股票：匯率波動往往主導債券回報，因此外幣債券較有對沖的需要；股票則因本身波動性較大，是否需要對沖較為複雜，亦視乎投資年期而定。
決定承擔多少貨幣風險：外匯覆蓋策略一般無需或只需動用少量額外資金，取決於投資組合應承擔多少貨幣風險，這與投資者的整體風險承受力應一致。
結合多種外匯策略：套息、價值及動能策略適用於不同的市場環境；結合多種策略，有助分散回報來源。
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